牧原股份(002714.CN)

牧原股份(002714):低估值的行业龙头

时间:21-02-25 00:00    来源:长江证券

我们认为,牧原股份(002714)当下竞争优势同行业相比正持续拉大,未来在行业周期底部时期盈利水平或将呈现抬升趋势。且从长期平均ROE 水平和业绩增速来看,其估值水平当下较A 股其他优质企业仍处于较低水平。考虑其随着成本优势的扩大,未来公司在周期底部时期ROE 水平有望提升,其未来估值中枢也不排除出现抬升趋势,看好公司未来发展,重点推荐。

公司竞争优势持续拉大,未来周期底部盈利能力或出现提升非瘟疫情以来,由于自繁自养一体化带来防疫体系优势及精细化管理水平,牧原股份成本优势同行业相比正持续扩大,从头均盈利变化情况来看可证明这一点。非瘟前(2010-2018)公司平均头均盈利321 元,较同行企业平均领先83 元/头,非瘟后(2019-2020)公司头均盈利1126 元,较行业领先390 元/头。且从2020Q4 情况来看,头均盈利领先更为明显,按业绩预告区间下限预计,牧原股份2020Q4 头均盈利达1107 元,较同行企业平均水平领先655 元/头,公司2020 年养殖完全成本约14.4 元/公斤,较同行企业平均领先约7.7 元/公斤。我们认为,随着成本差距的持续拉大,未来公司在行业底部时期盈利能力有望出现提升。

公司成长空间仍然较大

从成长性来看,牧原股份未来仍具有较大空间。牧原股份2020 年市场份额仅3.4%,对比美国龙头史密斯菲尔德市占率15%仍有较大提升空间。公司当下资本开支大幅增长,2020 年资本开支预计超400 亿,且2021 年或将持续。在大规模资本开支下,公司近年来产能也迎来快速增长,截至2020Q3 公司固定资产规模已达405 亿,同比增长159%。公司在建工程规模达141 亿元,同比增长184%,公司生产性生物资产规模达61 亿元,同比增幅达115%。在大规模且持续的投入下,公司能繁母猪存栏规模持续提升,截至2020 年底公司能繁母猪存栏规模达262 万头,同比增长104%,近5 年复合增速达67.3%。在产能持续扩张背景下,公司未来出栏规模或将实现快速增长。

公司估值中枢或有望上行

从长期业绩复合增速和ROE 水平来看,牧原股份2009 年-2019 年历史平均ROE 为30%,2010 年-2019 年业绩复合增速53%,表现不弱于消费品龙头公司。但从估值角度来看,市场仍以传统周期股估值体系给予牧原股份估值,当下公司2020-2022 年预计业绩对应当下估值分别仅为16X、12X 和22X(悲观预计2022 年为行业周期底部),相较其他优质龙头资产仍处于较低水平。从同为周期成长股的万华化学来看,其整体估值水平近年来也呈现持续提升的态势。我们认为,随着牧原股份的成本优势持续扩大,未来其在周期底部时盈利水平或也将呈现抬升趋势,其估值中枢不排除也出现上行,看好公司未来发展,重点推荐。

风险提示

1. 猪价上涨不达预期;

2. 公司出栏规模不达预期。